La última defensa de Ben Bernanke de los fracasos de la Fed

Brendan Brown expone la última defensa de Bernanke de los fracasos de la Fed, en las que intenta convencer de que la Fed no es responsable cuando es el máximo y único responsable de lo que está ocurriendo y los elevadísimos y crecientes riesgos que se están produciendo.

Artículo de Mises Hispano:

Los funcionarios de la Fed han estado ocupados últimamente extendiendo la opinión de que los tipos de interés incesantemente bajos son un síntoma de una realidad económica todavía incierta, en lugar de un resultado de su propia experimentación monetaria. De hecho, están llenos de autoalabanzas por no haberse apresurado a aumentar los tipos, dada la abrumadora evidencia de que el nivel natural o neutral es en realidad muy bajo. Incluso lloran por  los apuros del pequeño ahorrador.

Pero son lágrimas de cocodrilo, ya que los diseñadores e implantadores de experimento monetario más salvaje de la historia monetaria de EE. UU. continúan negando de esa manera su papel protagonista en crear la hambruna de rentas de intereses. Ben Bernanke en su primer artículo de blog para la Brookings Institution se ha unido a la campaña para exonerar a la Fed de responsabilidad alguna en esta hambruna. Es un gran ejercicio de distracción.

¿Es distinto esta vez?

El exjefe de la Fed afirma que su “gran experimento monetario” ha tenido éxito, a pesar de que no haya aparecido una expansión económica fuerte. Los pequeños ahorradores que sufren ahora una hambruna de renta no se deben a un fracaso en la política monetaria, se nos dice, sino que se deben a una dureza en el entorno económico que ha resultado ser mayor de lo que nadie podía imaginar. Bernanke dijo a un periodista en su primera conferencia de prensa (abril de 2011) que “esta vez sería distinto”.

Lo que Bernanke quería decir entonces por “distinto” era que “esta vez” la recuperación económica sería vigorosa debido a su despliegue de herramientas “no convencionales” de política monetaria. Este vigor inducido por la Fed contrastaría con una historia de recuperaciones económicas de EE. UU. tras grandes recesiones, que fueron lentas  e irregulares, afirmaba.

La lección de historia de Bernanke en ese momento siempre ha sido cuestionada a la vista de las evidencias de 150 años de EE. UU., sugiriendo que lo contrario es generalmente verdad.

Ahora en medio de la expansión económica más lenta tras la Gran Recesión, el exjefe de la Fed presume de su especial habilidad para resistir las peticiones prematuras de aumentar los tipos a corto plazo de casi cero, impidiendo así una recaída de la economía de EE. UU. en la recesión.

Asombrosamente, Bernanke, el conocido defensor del uso de los tipos a largo plazo como instrumento político, ahora pretende en su blog que el poder de la Fed para influir en las tasas reales de retorno es transitorio y limitado, especialmente en las tasas reales a largo plazo. La debilidad de estos instrumentos, nos dice Bernanke, tiene poco que ver con la Fed y mucho con el “tipo wickselliano de interés” (al que define como el tipo de interés real coherente con el pleno empleo de trabajo y capital, tal vez después de algún periodo de ajuste).

Por tanto, la culpa de que los jubilados consigan solo tipos muy bajos de interés sobre esos ahorros no la tiene la Fed. Bernanke rechaza la crítica de que él puso a los viejos a los pies de los caballos. Más bien, escribe:

De hecho, si el objetivo era que los jubilados disfrutaran de retornos reales sosteniblemente mejores, entonces el aumento prematuro de los tipos intereses por la Fed haría exactamente lo que no había que hacer. En la economía débil, pero en recuperación, de los últimos años, todas las indicaciones son de que el tipo real de interés de equilibrio ha sido excepcionalmente bajo, probablemente negativo. Un aumento prematuro en los tipos de interés impulsado por la Fed probablemente habría llevado después de poco tiempo a una ralentización económica y consiguiente a retornos más bajos en la inversión de capital. En definitiva, la mejor manera de mejorar los retornos obtenibles por los ahorradores era hacer lo que hizo la Fed: mantener bajos los tipos de interés (cerca del bajo tipo de equilibrio), de forma que la economía pudiera recuperarse y llegar más rápidamente al punto de producir retornos de inversión más sanos.

Esta opinión de que la Fed no es responsable de la hambruna de rentas de intereses y de que tiene en consideración los pesares del pequeño ahorrador se convirtió en la principal explicación popular, salvo que los defensores de la estabilidad monetaria ideen una respuesta poderosa. ¿Qué debería incluir esta?

Qué podría haber pasado

Antes que nada, los críticos de la Fed deberían señalar que si la Fed hubiera abandonado su incesante plan de conseguir un 2% de inflación y por el contrario permitido que bajen los precios,  los ahorradores habrían tenido ganancias reales en sus ahorros incluso si los tipos nominales de interés hubieran permanecido bajos. A su vez, las expectativas futuras de recuperación de los precios habrían estimulado el gasto, tanto de los consumidores como de las empresas.

Los tipos nominales habrían permanecido en positivo a lo largo del ciclo. Acumulativamente, los pequeños ahorradores habrían estado mejor en términos reales, aunque los tipos de interés en términos reales hubieran sido negativos  durante la fase temprana de expansión.

Los inversores hambrientos de rendimiento recurren a la especulación

Pero no ocurrió eso y en su lugar la política real de tipos cero y exacerbamiento de las expectativas de inflación reforzó las fuerzas irracionales en el mercado, ya que los inversores frenéticos en busca de rendimiento seguían un relato especulativo tras otro. En particular, siguieron durante esos primeros años del Gran Experimento Monetario el relato de los milagros económicos de los mercados emergentes y, sobre todo, el milagro de China. Junto a esto estaban las afirmaciones de una escasez de petróleo y de una insaciable demanda de mena de hierro. Hubo un auge de la las industrias extractivas de materias primas. Se dispararon los carry trades en divisas en mercados emergentes y alimentaron enormes auges en el crédito del consumo e inmobiliario en el mundo de los mercados emergentes. La brusca caída de las temperaturas especulativas que se está produciendo ahora en esas clases concretas de activos, la grave ralentización asociada en los mercados emergentes (incluyendo a China) y la recesión en las industrias extractivas de materias primas, explican el declive en el “tipo wickselliano de interés” de Bernanke.

La Fed causó una incertidumbre extendida

Sin embargo hay más cosas en esta historia. El segundo efecto de la política de la Fed es la enorme incertidumbre monetaria que ha creado el gran experimento. Todo el mundo se da cuenta de que la Fed ha estado creando deliberadamente inflación en los precios de los activos con vistas a estimular la recuperación económica. También se sabe que ha habido mucha espuma especulativa en un amplio rango de mercados (no todos al mismo tiempo sino parcialmente en secuencia). Se puede pensar en la burbuja de los valores privados, los precios disparados de los bonos basura y los bonos soberanos de la periferia europea, sobre todo, en el auge de los valores de Wall Street. Se dan cuenta de que todo esto bien puede acabar malamente con otro desplome y recesión. A su vez, los que toman las decisiones en las grandes empresas descubren que satisfacen mejor a sus accionistas pagando enormes cantidades de efectivo (recompra de valores y dividendos) en lugar de invertir en proyectos arriesgados a largo plazo, cuyos rendimientos pueden llegar durante la temida recesión. Así que la incertidumbre monetaria (incluyendo la probabilidad de eventuales crisis) debilita la actividad inversora en la economía (excepto en esas áreas muy apalancadas en las que el coste de la deuda se impone a otras preocupaciones). La débil inversión que, según Bernanke y sus compañeros de viaje, explica los bajos tipos reales de interés, es en realidad una consecuencia directa de sus políticas.

Bernanke, en su trabajo de consultoría desde que abandonó la Fed ha ganado mucho con el débil gasto de inversión y el bajo crecimiento en la productividad en EE. UU.  y otros lugares, sin embargo en otro post reciente trata la “hipótesis del estancamiento secular”. Muchos inversores que sufren la hambruna de rentas de intereses han sido firmes creyentes de esta hipótesis para justificar su búsqueda de rendimientos en el mercado de bonos del Tesoro de EE. UU. a largo plazo. Los inversores que se han convencido acerca del miento secular en sus estrategias del mercado de bonos no se inclinan por adoptar un pesimismo económico a largo plazo en otros lugares. En realidad, se agudiza su sensación intuitiva de un inminente “día del juicio”. Esta es la tercera pieza que enlaza el gran experimento monetario con los débiles resultados económicos: tipos bajos de interés y desgracia para el pequeño ahorrador.