Lecciones griegas de un escocés en China

Juan Manuel López-Zafra analiza el problema reflejado en el comportamiento del mercado financiero chino y la respuesta del gobierno chino (inyectar más y más liquidez ante el estallido de una burbuja), recogiendo algunas lecciones de la historia (y que es más que recomendable profundizar y leer pues son ciertamente interesantes e indicativas, muy brevemente mostradas en el artículo) para comprender el enorme daño y crisis que producen las constantes monetizaciones de la deuda pública en una economía. 

Pero efectivamente, siempre se cree que "esta vez es distinto". 


Artículo de El Confidencial:

De todas las estafas a los trabajadores, ninguna es más efectiva que la que los diluye en papel-moneda" 

Daniel Webster

Tan grande es el dedo griego que no vemos la luna china. Mientras escribo estas líneas, el 43% de las compañías que cotizan en los dos principales mercados de valores chinos (que han caído más de un 33% desde mediados de junio) están suspendidas de cotización, una medida que pretende detener la caída en la que se encuentra el 57% restante. Caídas de más del 8% en el Shangai Composite (no vistas desde 2007), superiores al 4% en el Hang Seng de Hong Kong y al 3.5% en el índice Bloomberg de valores chino-americanos indican un situación que muy podría ser de pánico.

Pero allí donde muchos analistas ven un duro pero necesario ajuste y con él la posibilidad de aflorar valor (HSBC ha cambiado su recomendación de “infraponderar” a “neutral”, lo que para muchos, en las actuales circunstancias, no sería sino un bullish clarísimo, con un objetivo del Shangai Composite en 4.000 puntos en fin de año – desde los 3.500 actuales), los dirigentes chinos parecen anticipar una crisis de enormes consecuencias.

La respuesta ha sido contundente: en dos semanas, el gobierno del partido comunista ha inyectado más de 68.000 millones de dólares, algo más del equivalente a lo que el BCE inyecta en la eurozona en un mes. Esta forma de actuar, inyectar liquidez en una situación de estallido de una burbuja, equivale a soplar dentro de un globo que tiene un agujero; puede sostener de forma temporal la salida de aire si éste es pequeño, pero será absolutamente inútil si el agujero crece. No sólo inútil sino contraproducente, porque como todo el mundo que lo haya intentado sabe, el esfuerzo deja baldado a quien trata de evitar que el globo se desinfle.

Sin embargo, esta forma de actuar no es nueva. Como recordaba hace pocos días el historiador Niall Ferguson, autor de “El triunfo del dinero” (Debate, 2009),  “esto es puro John Law”. ¿Y qué tiene que ver un economista escocés del siglo 18 con la actual situación china? 
 
Como recojo en el tercer capítulo de Retorno al Patrón Oro (Deusto, 2014), Law desarrolla en su libro Money and Trade Considered with a Proposal for Supplying the Nation with Money su teoría monetaria, que incluía la creación de un banco central con capacidad de emisión y en el que la moneda dejaría de estar respaldada por nada más que el valor de la tierra. En un estudio previo atribuido a él, Essay on a Land Bank, Law estudia las funciones del dinero y llega a la conclusión de que, ante la enorme cantidad de plata que estaba entrando en Europa desde Sudamérica, la tierra sería un mucho mejor aliado contra la pérdida de valor del dinero. Esta idea, por cierto, la emplearon los revolucionarios franceses cuando se quedaron sin oro en 1789 y emitieron los assignats, creando la primera hiperinflación de la historia moderna.

Al llegar a Francia con la muerte del Rey Sol, Law se encontró con un Estado que gastaba el doble de lo que ingresaba y un país arruinado por la Guerra de Sucesión española. El sucesor, Luis XV, apenas tenía cinco años de edad y el regente, Felipe II de Orleans, fue de inmediato seducido por las propuestas de Law. Su gran baza fue sustituir el respaldo del suelo que aparece en su obra por la deuda pública. “Señor regente, qué más valor para una moneda que el sustento de su deuda pública”. No es difícil imaginar cómo un gobernante de un estado quebrado pudo recibir las propuestas de un economista que le decía “no se preocupe, que la solución es gastar”. Hoy son legión quienes, siguiendo recomendaciones de purpurados bendecidos con el nobel, recomiendan esa solución a Grecia, Argentina, Venezuela y España.

La primera etapa de Law fue convencer al regente que el dinero era sólo un medio de pago sin valor en sí mismo y conseguir el permiso para emitir moneda ya en 1717 desde la Banque Générale (luego Royale, para que quedase claro) que dirigía desde un año antes. El respaldo inicial en la plata fue rápidamente eliminado al ser los billetes nominados en unidades de cuenta sin contravalor metálico. La clave del éxito fue, como siempre, el curso legal para todas las actividades comerciales y económicas, salvo ciertas excepciones, con efecto liberador para el pago de impuestos. La economía prosperaba, sin duda, en el reino del papel moneda, especialmente la del Regente Felipe II y su corte; en 1720 fue nombrado Ministro de Finanzas. Ese mismo año forzó la conversión del oro en papel moneda y abandonó la convertibilidad del papel en plata.

Para lo que hoy nos ocupa resulta de especial interés el proceso de monetización de la deuda pública, que tomo de Retorno al Patrón Oro. Al tiempo que se hacía en 1717 con la Banque Générale, Law fundaba la  Compañía del Misisipí, empresa privada que obtuvo el monopolio de explotación de la Luisiana francesa (aproximadamente una cuarta parte del territorio norteamericano); posteriormente, Law se hizo con la completa recaudación de los impuestos del Estado, tanto directos como indirectos. En 1719 añadió el total de la deuda pública francesa, que transformó en obligaciones convertibles que pagaban un 4% de interés, salvo al estado, al que cobraba un 3% mediante la detracción de lo recaudado en impuestos. En la primera Junta General anunció un dividendo del 4%, lo que en vez de provocar la lógica dilución del precio de las acciones, multiplicó el valor de la compañía.

La esperanza en un futuro de prosperidad derivado del oro de Luisiana condujo a la gente a pedir más y más acciones de la Misisipí, que Law entregaba con pasión junto con dividendos provenientes de las ventas de esas nuevas acciones y no de un rendimiento comercial que en ningún caso se produciría hasta años más tarde. El valor de la empresa se duplicó en pocos meses y que el PER alcanzó un múltiplo de 50. En 1720 la Compañía del Misisipí controlaba todo el comercio exterior francés, acuñaba toda la moneda y recaudaba el 80% de los impuestos de Francia. Un esquema Ponzi en toda regla, 300 años antes del nacimiento su creador. Ese mismo año la burbuja estalló, problema que Law trató de resolver… emitiendo más billetes, tal y como hoy está actuando el gobierno chino. Al mismo tiempo, el Regente mandó imprimir moneda por alrededor de 3000M de libras, equivalentes al PIB de Francia de la época, sin conocimiento del presidente del banco emisor, Law. La velocidad de caída del precio de las acciones era mayor que la velocidad de emisión; se vendían al descuento contra la moneda metálica.

El pánico se apoderó del gobierno, que compró acciones por cuenta de las Pensiones del Estado. Como suele ocurrir, los más pudientes acumularon oro y plata, el equivalente de la salida de capitales que acosa a Grecia hoy en día; tanto acumularon que el gobierno lo confiscó, anticipando un corralito en toda regla. La gente llegó a concentrarse por miles a las puertas de la Misisipí, reclamando el oro que teóricamente garantizaban los billetes; no había sin embargo oro suficiente, como no hay dinero en los cajeros griegos. En poco tiempo, tanto los billetes de la Banque Royale como las acciones de la Compañía del Misisipí pasaron a no valer nada.

Law tuvo que abandonar Francia ese mismo año de 1720, refugiándose en Venecia. En 1722 la deuda del Estado no sólo no se había reducido sino que en se encontraba en niveles mayores que los de 1718. El gobierno tomó en 1726 la decisión de reestructurarla, o, lo que es lo mismo, reconocer su quiebra.
No hace aún 300 años. Está en los libros de historia. Pero, como siempre, haremos lo posible por reeditar el drama, bajo el lema favorito de los economistas del mainstream: “Esta vez es distinto”.