martes, 29 de diciembre de 2015

¿Cuanto peor, mejor? El inversor ante la desaceleración

Daniel Lacalle analiza el actual entorno de los mercados al que nos enfrentamos, las tres opciones con las que se está encontrando el inversor ante la mayor locura monetaria de la historia, y la menor expectativa de rentabilidad que se está produciendo ante las políticas de represión financiera.

Artículo de El Confidencial:


Foto: Gráfico de barras de análisis técnico en los mercados. (EFE)EFE

“Stuck inside of Mobile with the Memphis blues again” Bob Dylan

En esta columna hemos comentado en muchas ocasiones el entorno al que nos enfrentamos en los próximos años. El mal llamado “estancamiento secular” es, en realidad, normalización del crecimiento. Bajos tipos de interés, baja inflación y bajo crecimiento. Más de una década de exceso ha creado una amplia sobrecapacidad, y los tipos bajos y la enorme liquidez la perpetúan.

Pero vivimos en un periodo que se recordará en los libros de historia como la mayor locura monetaria. Los tres grandes bancos centrales (EEUU, Japón, Reino Unido y Europa) han creado la mitad de la masa monetaria de toda su historia en los últimos ocho años, y llevamos con tipos de interés ultra-bajos desde 2002. Ante la falta de impacto en la economía global, que ha visto como se reducía su crecimiento potencial a la mitad (de 6% a 3%), es francamente sorprendente que no se analice el enorme riesgo acumulado en activos financieros tras ver subidas de más del 110% en bolsas (S&P) y la rentabilidad exigida a los bonos de alto riesgo a mínimos de 30 años. Como no funciona, dos tazas. El estratega de uno de los bancos más importantes del mundo recomendaba la semana pasada “expansión cuantitativa, tipos negativos y más devaluación”. Empobrecer al vecino.

El inversor, ante ese escenario, se encuentra con tres opciones:

- Tomar más riesgo esperando una cierta rentabilidad. Desafortunadamente, la combinación de rentabilidad comparada con riesgo se encuentra completamente nublada por la política monetaria. Buscar rentabilidades del 4% en bonos supone, en muchas ocasiones, cerrar los ojos y rezar porque algunos emisores tienen ratios de liquidez y solvencia peores que en 2008. Fiar la renta variable a una rentabilidad por dividendo que probablemente se pague en acciones o con deuda, o lo que es peor, termine en recortes de dividendo, es un alto riesgo.

- Aceptar menores rentabilidades a cambio de mayor seguridad. Como decía Mark Twain, “the return of my money is more important than the return on my money” (me preocupa más que me devuelvan mi dinero a la rentabilidad del mismo). Muchos inversores aceptan rentabilidades ligeramente negativas en bonos siempre que sean de muy bajo riesgo (lo explicábamos aquí) .

- Apostar por la llegada de la inflación. No son pocos los que cuentan con una explosión inflacionista desbocada. El problema de apostar a ese evento desde la inversión en activos de riesgo es el ejemplo de Brasil. La estanflación –estancamiento con alta inflación-, viniendo acompañada de medidas devaluadoras, genera enorme volatilidad, pero es una mina para el inversor a largo plazo.


El gráfico –cortesía de Morgan Stanley- muestra cómo ha ido cayendo la rentabilidad esperada para el ahorrador desde 1990. Sus expectativas para 2016 se sitúan en 2,2%-3,5% asumiendo la máxima eficacia como gestor.

La represión financiera –bajar tipos y devaluar- no solo perpetúa la sobrecapacidad y reduce la demanda potencial, sino que ataca al ahorrador.

El inversor en Europa al menos encuentra refugio en la entrada de capitales que salen de mercados emergentes. Hemos visto ocho semanas consecutivas de salida de dinero de fondos dedicados a mercados emergentes. Con ello ya son tres años de salidas netas de fondos de emergentes y 2015 será el primero en el que la mayor parte de esa caída de activos venga de inversores locales.

Por lo tanto, el inversor que no apueste por recuperaciones “sorpresa” se encuentra con una expectativa de rentabilidad mucho menor a la histórica pero una excepcional oportunidad de elegir valores o bonos de verdadero valor cuya caja no dependa de rezar a que cambie el ciclo y cuyo balance no requiera expansión de crédito eterna para mantenerse a flote.

Llevamos demasiado tiempo acostumbrados a que las noticias de desaceleración son “buenas para la bolsa” porque entonces se harán más estímulos. La política inversora de “cuanto peor, mejor” puede funcionar mientras los niños creen en la magia, pero se desvanece cuando se pilla el truco, y hace tiempo que sabemos que el gas de la risa monetario no soluciona problemas estructurales.

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