jueves, 24 de septiembre de 2015

¿Llegan los tipos de interés reales negativos? Preocupaciones reales de un gestor

Daniel Lacalle analiza los riesgos y preocupaciones que implican los tipos de interés reales negativos y las políticas expansivas que se están realizando desde los bancos centrales. 


Artículo de El Confidencial: 

Foto: Janet Yellen, presidenta de la Reserva Federal (Reuters)

“I'm not as concerned about the return on my money as I am the return of my money” Will Rogers
Es mucho más fácil perder dinero que ganarlo. Estamos tan acostumbrados a escuchar de unos y otros lo bien que han invertido y que los bancos centrales nos regalan oportunidades que nos olvidamos de los grandes problemas.
Ayer estaba en una reunión con varios gestores en Londres y uno de ellos me comentaba que la pregunta repetida una y otra vez en sus reuniones de la mañana era “¿por qué cae la bolsa si Draghi imprime 60.000 millones al mes?” y “¿por qué no sube si Yellen no ha subido tipos?”
¿Se dan cuenta de lo que es un mercado yonqui, lo que hemos comentado en tantas ocasiones en esta columna? Toda una generación de traders que no ha visto otra cosa que políticas expansivas, bajadas de tipos de interés y expansión monetaria. La pregunta no es si la economía se ralentiza, si el riesgo político sube o si los beneficios empresariales caen. La pregunta es “por qué ya no me da el subidón cuando me inyectan el gas de la risa monetario”.
Esa generación no sabe qué hacer. Sus inversiones en el Nikkei –sin ninguna justificación fundamental basada en beneficios o mejora de rentabilidad- han hecho lo que se llama “roundtrip”. Han perdido en pocos meses todo lo ganado y más. Y como ellas, otras. El problema adicional es que lo único que sabe hacer una gran parte del mercado es comprar las correcciones. “Siempre ha funcionado”, me decía un amigo en el café 202. “Buy Da Junk” se le llama. Compra aquello que tenga los peores fundamentales posibles, negocios ultra endeudados. Es lo que más sube cuando se inyecta el azúcar monetario. Hasta que deja de subir. Y entonces no tiene soporte fundamental. Cuando compras algo a 25-30 veces beneficio y, tras una caída del 50% sigue cotizando a los mismos múltiplos porque las expectativas de beneficios han bajado tanto como la acción, no sólo es caro, es carísimo porque el espejismo de la recuperación de beneficios ha desaparecido.
¿Qué es lo que aterra a los gestores? Por supuesto, una ralentización global mucho más pronunciada de lo que esperábamos incluso los pesimistas. Pero hubo una respuesta, de un amigo en el segundo mayor fondo del mundo, que me pareció muy interesante: “Me aterran los tipos reales negativos”.
El asalto al ahorro y a la lógica económica que han sido los sucesivos planes de estímulo no ha generado los efectos esperados. La propia Reserva Federal (Fed) ha vuelto a revisar a la baja sus expectativas de crecimiento de EEUU para 2016 y 2017 desde 2,5 y 2,3% a 2,3 y 2,2% respectivamente. Parece insignificante pero no lo es cuando sigue un 40% por debajo del potencial de la economía.
Y ahora resulta que lo que se quiere implementar a nivel global es tipos de interés reales negativos. Es decir, que a usted le cueste dinero ahorrar.
La “brillante idea”, como siempre, viene de quienes no aceptan que el problema es el concepto de “estímulo monetario”. El problema es que va a conseguir el efecto contrario al que pretenden alcanzar. Piensan que penalizando aún más el ahorro los consumidores y empresas se lanzaran a gastar e invertir, y así conseguir el “objetivo de inflación”. ¿Y por qué se consigue lo contrario?
De la misma manera que los sucesivos QE han llevado a menor capex –inversiones- y mayor ahorro, porque no da confianza, la retira, y se perpetúa aún más la sobrecapacidad. La industria zombi permanece, pero la velocidad del dinero se vuelve a desplomar.
¿Realmente piensan que ante un crecimiento pobre la solución es que el ciudadano y las empresas tengan menos dinero en su bolsillo?
Mi amigo está convencido que, igual que los sucesivos QE sólo han traído crecimiento frágil y multiplicado el riesgo excesivo, la implantación a nivel de las mayores economías de tipos de interés reales negativos nos envía de cabeza a una recesión global de la que no podemos protegernos.
Seamos serios. Si bajando los tipos de 5% a 0% la inversión productiva ha caído en términos reales a niveles de 1960, ¿pensamos que se va a reavivar con tipos negativos?
Al atacar a la caja y el ahorro de familias y empresas, van a conseguir el efecto que comentamos desde hace años… Se aumenta la aversión al riesgo de largo plazo, no se invierte en activos a 20-25 años… Se agranda la burbuja de riesgo en bonos.
Estaremos atentos. Pero piensen en un dato. Si aumentando la masa monetaria un 10% se reducen las expectativas de crecimiento un 30%, y eso con tipos a 0%... Imaginen con tipos negativos.
Las burbujas serán más agresivas y menos duraderas. Pero cada bajada de tipos y nuevo QE lleva a resultados disminuyentes. 
Al final el error es el mismo. No se cuestiona la política monetaria sino la amplitud y agresividad de la misma. La solución al error, hacer más. Pero ya ni siquiera se consigue el ridículo “efecto riqueza” de inflar los activos de riesgo. 
La solución es mucho más evidente. Reactivar la economía desde políticas de oferta. Pero eso no da puestos en la administración. Así que seguiremos pensando que la culpa es de usted que no hace lo que le dice Krugman que haga. No de la medida.

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