India y mercados emergentes: bajar tipos no suple desequilibrios

Daniel Lacalle analiza la situación de la India tras bajar sus tipos de interés así como su causa y los errores y consecuencias de las políticas de  represión financiera llevadas a cabo por los bancos centrales.

Artículo de El Confidencial:

"The more things change the more they stay the same" Cinderella

En lo que va de año, 28 bancos centrales han bajado tipos. Ayer se sumaba India, reduciendo las tasas de interés por cuarta vez consecutiva. Y en semanas anteriores, han hecho lo mismo en Canadá, Noruega y Australia, economías afectadas por la caída de materias primas de la que China -como uno de los mayores consumidores globales- es parcialmente responsable.

Sin embargo, India era considerada una de las "beneficiarias" de la ralentización china. Sorprendente. Precisamente por estar más expuesta a los precios de las materias primas, como gran consumidor, y no exportar mucho, el crecimiento indio se estimaba más sólido, en un 7-7,5% gracias a menores precios del carbón, crudo y gas y una menor exposición a la ralentización del comercio mundial. Pero ya se ha revisado al 7% con una inflación del 3,8% comparada con un 6% de expectativa.

¿Entonces, por qué bajar tipos? La medida es probablemente cosmética y esconde una demanda interna muy dependiente de una inversión extranjera que se retira de mercados emergentes. Efectivamente, gran parte del problema indio es similar al de otras economías de los BRIC. Pérdida de divisas en el banco central, menor crecimiento y saturación de deuda... y bajar tipos intenta crear un entorno de mayor inversión. Sin embargo, dicha inversión no se ha materializado con las tres últimas bajadas.

La economía india está muy lejos de ser el "lugar seguro" para la inversión que se pretende vender, a menos que la veamos comparada con Brasil, China o Rusia. El menor de los males. Uno de los riesgos más evidentes es que lasensibilidad a los problemas globales es mayor de lo que muchos estimaban. Otro riesgo fundamental es la debilidad de los sectores ultracíclicos y el pobre nivel de gobierno corporativo e infraestructuras.

Con un déficit comercial estimado del 1,5% del PIB en 2016, que hoy se ha reducido a un 0,2% del PIB, y un déficit fiscal de los más altos de los países emergentes, un 4,5% del PIB, la economía india depende de financiarse con el exterior en un entorno en que el exceso de liquidez se escapa de las economías emergentes. La mejora ha sido evidente, ya que solo hace unos años, una economía rígida y muy cerrada contaba con un déficit comercial y fiscal que duplicaba los actuales. Pero las exportaciones siguen siendo muy pobres y el problema de endeudamiento privado y los desequilibrios estatales no deben olvidarse.

Las bajadas de tipos no incentivan la inversión cuando las expectativas de crecimiento se revisan a la baja entre un 8% y un 10% y los desequilibrios permanecen. Tipos más bajos servirán para financiar el desequilibrio comercial y fiscal pero no para relanzar el crecimiento.

En el caso indio, el estímulo busca aumentar una inflación imposible de alcanzar en el entorno global actual. La represión financiera -bajar tipos y devaluar- generalizada limita el dudoso impacto positivo. Pero además, dicha represión financiera no lleva a los inversores a acelerar el proceso de utilización de capital. Introduce incertidumbre sobre el crecimiento y lleva al objetivo contrario. Invertir menos.

Los bancos centrales parten de un error central -permítanme el chiste-. Que manipular el precio y la cantidad del dinero va a generar el efecto deseado de incentivar la inversión, y que se va a suplir un efecto tan importante como la ralentización del comercio global y de China con placebo monetario. Aún peor. Se piensa que lo que funcionó brevemente durante épocas extraordinarias va a continuar funcionando siempre. Si bajé los tipos de interés y no ha dado los resultados apetecibles, la solución -obviamente- es bajarlos de nuevo. Porque tenemos margen. Pero olvidamos la señal que damos al inversor. "Algo debe ir muy mal cuando revisan a la baja el PIB y bajan tipos cuatro veces".

Me da mucho miedo este entorno de estancamiento secular, las tres B que siempre les comento (bajos tipos, baja inflación, bajo crecimiento). Porque estamos haciendo el problema más grave insistiendo en la represión financiera hasta "que los inversores y ahorradores claudiquen" y gasten e inviertan.

Llevamos décadas en las que solo se aplican políticas de demanda, y la saturación es evidente. Como el señor que se toma una botella, luego un vaso, posteriormente medio y dice "cada vez bebo menos y estoy más borracho", tenemos que entender que el efecto multiplicador de las políticas expansivas se convierte en depresor cuando la capacidad de tomar riesgo adicional se ha maximizado.